發展公司信用債有利于推進利率市場化
“加快完善多層次市場體系建設，推動公司信用債券市場發展”，證監會主席郭樹清日前的此番表述，似乎并未引起市場太多關注。
不過，作為利率市場化進程中不可或缺的部分，公司信用債券市場的發展在當前加速推進，無疑體現了金融改革正在向深水區邁進。
發展公司信用債券市場，與利率市場化改革有什么關系呢？
在一般人看來，利率市場化改革就是取消“存款利率的上限管理及貸款利率下限管理”的制度安排，讓商業銀行根據市場情況自主定價。但利率市場化改革真的意味著，商業銀行可以不需要一個確保利率體系穩定的基準利率（或“錨”），而天馬行空地任意定價嗎？答案顯然是否定的。
問題是，誰來充當處于利率體系核心地位的基準利率——“錨”呢？毫無疑問，這個“錨”一定不是目前一年期的存貸款利率，而是經由市場形成、需要轉換多次才能影響到銀行存貸款利率的無風險利率（如貨幣市場拆借利率）和風險利率（如公司信用債券的發行利率）。商業銀行只有參照這兩種利率，才能合理確定利率浮動的上下限，提高風險定價能力，形成風險約束機制，使利率市場化改革順利推進。一個基準利率缺失或沒有穩定利率體系的“錨”的利率市場化，最終只能在商業銀行存款大戰和貸款大戰的惡性競爭中走向末路。
無風險利率，也就是資金成本是無信用風險狀態下的資金價格，通常由貨幣市場、銀行間債券市場等市場的資金供求形勢及市場流動性狀況決定。由于這些市場對應的投資品種通常是國債、大額存單、政府類債券以及同業拆借等等，因而信用等級很高。由這些專業市場對應形成的資金價格基準，如國債收益率、銀行間拆借利率等，通常會為銀行風險定價提供無風險資金價格的參照基準，進而形成市場化利率的參考下限。目前，由同業拆借市場、票據市場、債券市場構成的我國銀行間市場，自1997年成立以來發展迅速，已經成為我國最重要的債券交易市場，并在推動利率市場化方面發揮著積極作用。
然而，無信用風險狀態下的資金價格，只解決了商業銀行利率市場化過程中風險定價的參考下限。如果商業銀行要向上浮動貸款利率，必須有風險利率作為商業銀行風險溢價時的基準利率參照，否則，商業銀行的定價能力將大受考驗。問題是，在相當長時期內，我國債券市場特別是公司信用債券市場的發展非常緩慢，目前我國公司類信用債的余額不到股票市值的1/4，債券市場仍以國債、金融債等利率產品為主，公司類信用債券僅占全部債券存量的1/5。在公司類信用債券中，交易所市場嚴重滯后，銀行間市場托管規模占比為97%，兩個市場尚未完全實現互聯互通。由于缺乏風險基準利率，某種程度上，公司信用債發展的滯后，已經影響到了我國利率市場化的進一步推進。
正是在這樣的背景下，滬深交易所日前發布的《《中小企業私募債券業務試點辦法》，以及郭樹清關于發展公司信用債券市場的最新表態，無疑拉開了公司信用債券市場加速發展的帷幕。因為中小企業私募債券，對發行人沒有凈資產和盈利能力的門檻要求，是完全市場化的信用債券品種。由這類不同信用等級的信用債券發行利率構成的風險基準利率，往往可以作為商業銀行利率向上浮動的重要價格參照。畢竟，風險利率不僅反映了不同信用等級或水平的信用風險的價格，也體現了信用市場投資者的風險胃口或風險偏好。觀察這個市場的收益率變化，可以直觀地看出資金成本、信用風險成本，以及投資者對高利率的態度和選擇。
實際上，今年以來，公司信用債券市場發展已經進入了一個全新時期。4月6日，由央行行長周小川擔任部際協調機制召集人的公司信用類債券部際協調機制成立暨第一次會議召開，標志著央行、發改委和證監會三部委在推動公司信用類債券市場發展上的齊心協力。雖然商業銀行從信貸規模的競爭轉向價格競爭、將風險利率作為商業銀行風險定價的參考基準，尚需假以時日，但從當前的政策取向看，公司信用債券市場的大力發展，企業融資從信貸市場向直接融資市場的轉移，都會為利率市場化改革的深入推進提供良好的環境和動力。（徐紹峰）
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