我國債券市場三大趨勢
——訪中銀國際證券資產管理部聯席主管張徹
如今，銀行間市場與交易所市場尚處分割狀態、基準利率尚未形成、信用體系尚不完善....。.這些問題不僅導致了一定程度的風險積累，還制約著中國債券市場的進一步發展潛力。中國的債券市場應該如何發展？面臨的問題可以通過什么路徑來解決？帶著這樣的疑問，本刊記者采訪了中銀國際證券有限責任公司資產管理部執行總經理張徹。
在加入中銀國際證券之前，張徹在美國生活工作多年，曾在JP摩根和瑞信一波等知名國際金融機構從事利率衍生品和資產證券化相關業務，并有相關譯著出版。
下文根據本刊記者對張徹的訪談整理而成。
市場分割有歷史成因
中國債券市場近十年來發展尤為迅速，整體規模頗為可觀，但存在一個很突出的問題，就是發展不平衡，債券市場被分割成銀行間市場和交易所市場，銀行間市場發展迅猛，交易所市場的發展則差強人意。
市場分割有歷史成因，不是馬上能解決或是能簡單地解決，但是，從長遠來看，這種分割肯定是不利于中國債券市場的發展。
部分市場參與者出于某些交易習慣或市場熟悉的原因等，希望能保持銀行間市場的現狀。也有參與者認為，銀行間市場存在重要意義或原因之一是其有利于央行實施貨幣政策、進行宏觀調控。這一點倒值得商榷。首先，央行的貨幣政策應該通過央票、利率和存款準備金三大政策工具來實施；其次，通過對債券發行審核和控制來協助調控金融或經濟多少有點行政手段調控味道，但是，當我國市場經濟的有效性還不是很強的時候，有時候不得不輔助一些行政手段。這也是我國經濟運營中有些問題不能急于解決或不能簡單解決的部分原因。
所以，解決市場分割不完全是技術問題。目前，雖然在技術層面上兩個債券市場已經打通，但是，進入交易所市場發債或交易的機構還是比較少。隨著市場經濟改革的發展和市場有效性的提高，兩個市場的統一可能是一個必然趨勢。
利率市場化是債市快速發展的前提之一
目前，有些市場參與者認為債券發行價格不合理，債券在一級市場存在溢價，而在二級市場則難以找到基準，定價在技術上有困難。
從一般意義上講，債券定價的基礎是需要有一個合理、有效的收益率曲線。國內不少人也把我國債券定價基準困難的原因之一歸結于我國目前缺乏期限完備、為市場參與者普遍接受的收益率曲線，這種觀點有一定的道理。
美國債券的定價通常使用美國國庫券收益率或倫敦銀行間市場同業拆借利率(LIBOR)作為基準利率。我國的國庫券或國債沒有連續滾動發行的機制，不能作為構建收益率曲線的品種，所以，我國債券及其它固定收益類交易大多參照上海銀行間同業拆借利率(SHIBOR)。就目前來說，SHIBOR是一個比較合適的工具，能夠較為有效地反映市場資金需求的變化，但是，SHIBOR波動太大，不夠平滑，反應的是較短期的市場利率波動，即市場資金受短期經濟或非經濟因素的影響，比如SHIBOR在季末、半年期和年底因銀行大量吸收存款而出現的短暫異常飆升。
我國債券市場需要一個更具有代表性的市場化利率來作為定價基準。在近幾年，我國的利率市場化取得了很大的進展。隨著我國利率市場化的完成形成，定價基準及收益率曲線將得到進一步的完善，并有助于我國債券市場的大力發展。
信用風險意識認可和信用體系完善
除市場分割、利率形成機制缺陷外，信用體系的不完善和對信用風險意識的認可及接受程度也在一定程度上制約著我國債券市場的發展。
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