尹中立：A股市場為何淪為美元指數“傀儡”
近日，有媒體發了一篇題為《美元指數與滬深300指數間的奧秘》文章，對股票市場與美元指數之間的關系進行了分析，其研究結果是，包括中國在內的大多數發展中國家的股價與美元指數呈現負相關關系，并且，這樣的負相關關系是長期存在的。其中，美元與巴西圣保羅指數、印度孟買指數呈現強負相關，相關系數的絕對值都大于0.8，而我國的滬深300指數與美元指數之間同樣呈現強負相關，相關系數的絕對值為0.6左右。從因果關系的檢驗看，美元指數是“因”，包括中國在內的發展中國家的股市指數是 “果”。簡言之，只要美元指數上漲，則A股市場就會下跌；美元指數下跌，則A股市場就會上漲。通俗地說，A股市場是美元指數的“傀儡”。
從筆者的觀察來看，上述研究的結論是準確可靠的，A股市場的確與美元指數存在較強的負相關關系。至于為什么這樣、其背后的機理是什么，筆者認為主要有以下幾個原因：
其一，美元指數走強或走弱會導致全球資本流動的方向發生改變。若美元走強，則國際資本從發展中國家撤出，流入美國；而美元走弱，則國際資本從美國流向發展中國家。這種邏輯都是成立的。從短期看，2008年9月份，隨著雷曼公司的破產，金融危機惡化，全球資本回流到美元資產，美國國債的收益率大幅度走低。在資本回流美元資產的同時，發展中國家的股票市場出現慘跌。從長期看，2001年至2008年，美元一路下跌，國際資本的大趨勢是從美國撤出，流入“金磚國家”。因此，在2008年金融危機出現之前，發展中國家的股市都是大牛市。如果把時間回溯到上個世紀90年代，情況與過去的10年正好相反，90年代的美元持續強勢，對應的是國際資本流入美國，而亞洲出現了金融危機。
其二，美元指數走強會導致大宗商品價格下跌，從而傳導到股市，引起股價的下跌；美元走弱，則大宗商品價格上漲，刺激股市上升。這里的核心問題是美元是國際貨幣，全球的主要商品都是以美元來標價的，因此，美元與大宗商品價格之間的關系好像是一枚硬幣的正反兩面。
全球大宗商品主要分布在發展中國家，大宗商品價格的漲跌對發展中國家的經濟和金融的影響巨大。當美元走低，商品價格上漲，則發展中國家的經濟發展加快，股市上漲。新世紀的前8年，俄羅斯、巴西及南非的崛起，靠的就是弱勢美元下商品價格的不斷上漲，這些國家的股市出現大牛市也在情理之中。當然，若美元走強，商品價格下跌，則發展中國家的經濟會遭遇困境，股市必然下跌。極端的情況是上個世紀80年代末，石油價格持續下跌直接導致了前蘇聯的解體。
從上述分析可見，只要一國的經濟對資源的依賴程度越高，則其股市必然與美元指數的負相關性越強。看清了美元與股市之間的邏輯關系，則我們可以通過分析美元的趨勢來判斷股市的牛熊交替了。
從最近的局勢看，美元走強是大概率事件。隨著歐元區政治分歧的加劇，希臘是否能夠繼續留在歐元區已成問號。于是，歐元資產遭到拋棄，對應的是美元指數走強。導致美元強勢的另外一個原因，是美國經濟復蘇開始有所起色。美元走強的結果是大宗商品價格的下跌，這就是最近一段時間以來市場出現的情況。最近三個季度，無論是黃金還是石油、有色金屬，價格下跌的幅度都在20%左右，而美元指數從2011年9月份的75左右，上升到目前的82以上。美元走強而大宗商品價格下跌的趨勢在未來一段時間里還將持續。
對于中國而言，當美元走強，人民幣的升值壓力減少，甚至出現貶值壓力、中國的資本外流。同時，大宗商品價格下跌還對應著煤炭、石油、有色、鋼鐵等行業股價的走低，股市自然下跌。從去年來看，四季度出現明顯的外匯占款減少，對應的是11月份和12月份的股市下跌，兩個月股市跌了10%以上，中小板和創業板跌得更多。值得注意的是，2012年4月份外匯占款又出現減少的情況，5月份外匯占款的減少數量應該超過4月份，因為5月份美元指數出現大幅度上漲。那么，A股市場下跌是大概率事件。
除非美國出現“QE3”，美元重新走弱，否則，A股市場在今年下半年難得有上漲的機會。 (尹中立 社科院金融研究所研究員）
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