長(zhǎng)江證券：政策放松難改下行判斷
當(dāng)前，市場(chǎng)更為關(guān)心的是在低于預(yù)期的經(jīng)濟(jì)增速下政策是否會(huì)出手，且以何種方式出手。當(dāng)前政策延續(xù)“托底”基調(diào)，在結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型加上中長(zhǎng)期通脹約束的背景下，政策難有大規(guī)模放松。政策的著力點(diǎn)主要體現(xiàn)在啟動(dòng)一些制度變革上，包括近期市場(chǎng)討論比較多的金融綜合改革試驗(yàn)區(qū)等，而這些改革對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響短期難以體現(xiàn)。我們維持經(jīng)濟(jì)增速至少在二季度緩慢回落的判斷，落實(shí)到對(duì)短期市場(chǎng)的判斷上，除了考慮“博弈政策放松”這個(gè)難以臆斷的因素之外，產(chǎn)業(yè)與行業(yè)間的結(jié)構(gòu)性差異、年報(bào)與一季度披露期間的業(yè)績(jī)預(yù)期兌現(xiàn)情況、創(chuàng)業(yè)板退市條件的增加以及資金面的短期變化，均為影響市場(chǎng)的關(guān)鍵因素。
用電量
揭示經(jīng)濟(jì)調(diào)整的產(chǎn)業(yè)差異
近日，統(tǒng)計(jì)局公布了3月的全社會(huì)用電量數(shù)據(jù) ，同比增速僅為7%。自金融危機(jī)以來(lái)，僅今年1-2月份與2010年的12月低于這一數(shù)值。其中，第一產(chǎn)業(yè)與第二產(chǎn)業(yè)的用電量同比增速均出現(xiàn)下滑。第一產(chǎn)業(yè)用電量同比由6.87%降至0.74%，第二產(chǎn)業(yè)用電量同比增速更是由25.08%大幅回落至3.94%，而第三產(chǎn)業(yè)的用電量同比增速即逆勢(shì)上行，由上月的16.96%升至19.36%，且這一增速創(chuàng)下了近兩年以來(lái)的新高。各產(chǎn)業(yè)用電量增速的結(jié)構(gòu)性差異在一定程度上反映了產(chǎn)業(yè)間的景氣度差異。在投資鏈條受到打壓且政策支持力度有限的情況下，第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)相對(duì)較好。
事實(shí)上，在強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與擴(kuò)大內(nèi)需的背景下，第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展符合政策調(diào)控意圖，這也是除周期因素之外，我們認(rèn)為當(dāng)前大消費(fèi)板塊具有配置價(jià)值的理由之一。
小盤(pán)股尚存“業(yè)績(jī)殺”風(fēng)險(xiǎn)
眾所周知，盈利與估值是支撐股價(jià)上漲的因素。A股在經(jīng)歷了年初的一波估值提升后，盈利是決定股市繼續(xù)上行的核心，而來(lái)自盈利推動(dòng)的上漲尚未出現(xiàn)。實(shí)際上，自上月底公布的工業(yè)企業(yè)1-2月凈利潤(rùn)累計(jì)同比增速出現(xiàn)負(fù)值開(kāi)始，市場(chǎng)已經(jīng)加大了對(duì)盈利下滑的兌現(xiàn)。在上市公司財(cái)報(bào)披露的過(guò)程中，業(yè)績(jī)會(huì)否超預(yù)期導(dǎo)致個(gè)股波動(dòng)非常明顯。行至當(dāng)前，隨著對(duì)整體上市公司的業(yè)績(jī)的把握逐步清晰，我們可以通過(guò)審視上市公司財(cái)報(bào)顯示的結(jié)構(gòu)性差異，來(lái)對(duì)風(fēng)格與行業(yè)的基本面運(yùn)行狀況進(jìn)行判斷。
據(jù)2011年年報(bào)顯示，全部A股歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增速為13.87%，而剔除金融行業(yè)后的歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增速僅為2.67%。從已經(jīng)公布的一季報(bào)的上市公司業(yè)績(jī)來(lái)看，A股凈利潤(rùn)增速出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，為-9.43%。從不同板塊的凈利潤(rùn)增速變化來(lái)看，2011年全年業(yè)績(jī)均較2010下滑22%左右。2011年四季度中小企業(yè)板業(yè)績(jī)下滑最為明顯，累計(jì)同比回落7.5%。從已經(jīng)公布一季報(bào)的情況看，一季報(bào)滬深300凈利潤(rùn)同比下行最多，較去年全年下降18.8%。
從分行業(yè)的上市公司盈利情況來(lái)看，去年業(yè)績(jī)下滑最多的為電子、交通運(yùn)輸、黑色金屬、有色金屬，僅食品飲料行業(yè)的凈利潤(rùn)同比增速較2010年有所回升。而最新公布的一季報(bào)顯示，大多數(shù)行業(yè)的凈利潤(rùn)同比增速為負(fù)值，值得關(guān)注的是盈利較去年有所回升的行業(yè)，包括餐飲旅游、公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、采掘以及醫(yī)藥生物。
另外，深交所20日發(fā)布了《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》，確定自2012年5月1日起施行，其中涉及新增創(chuàng)業(yè)板上市公司的退市條件。結(jié)合對(duì)上市公司的去年年報(bào)與今年一季報(bào)的分析可以看出，創(chuàng)業(yè)板公司的盈利下滑非常快。且在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之前，盈利繼續(xù)下行的風(fēng)險(xiǎn)較大，這已使創(chuàng)業(yè)板上市公司未來(lái)出現(xiàn)退市的風(fēng)險(xiǎn)加大。加之，此次深交所新規(guī)中再次增加兩條退市條件，對(duì)創(chuàng)業(yè)板需持更為謹(jǐn)慎的態(tài)度。雖然從中長(zhǎng)期的角度來(lái)看，其有利于資本市場(chǎng)制度的完善，但短期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)創(chuàng)業(yè)板的擔(dān)憂情緒下將令該板塊面臨顯著的下行風(fēng)險(xiǎn)。
資金價(jià)格呈回落態(tài)勢(shì)
流動(dòng)性方面，自去年下半年通脹回落趨勢(shì)得到確認(rèn)、央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率之后，流動(dòng)性就已經(jīng)度過(guò)了緊縮向?qū)捤傻墓拯c(diǎn)。近兩個(gè)月，我們也看到貨幣供應(yīng)速度與信貸余額增速的回升，流動(dòng)性拐點(diǎn)進(jìn)一步得到確認(rèn)。同樣，反映短期資金面變化的數(shù)據(jù)也表明當(dāng)前資金面緊張狀況呈持續(xù)好轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。
盡管當(dāng)前的資金面緊張狀況持續(xù)在改善。上周央行有關(guān)方面的負(fù)責(zé)人也對(duì)此做出表態(tài)，其在采訪中談到“3月末，金融機(jī)構(gòu)備付金達(dá)1.8萬(wàn)億元，備付率2.2%，處于高位水平，銀行體系流動(dòng)性保持充裕狀態(tài)。二季度到期流動(dòng)性近8000億元，流動(dòng)性供給將繼續(xù)維持充裕。”對(duì)此我們認(rèn)為，在通脹回落趨勢(shì)確認(rèn)之后，貨幣政策繼續(xù)緊縮的動(dòng)力減弱，流動(dòng)性狀況得到改善很正常。只不過(guò)，相對(duì)流動(dòng)性本身，更需關(guān)注的是資金量的回升與資金價(jià)格的回落對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響如何。在本輪政策方面難出臺(tái)大規(guī)模刺激政策的前提下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)自身的需求恢復(fù)更為關(guān)鍵。
節(jié)前重在防御
基于當(dāng)前“托底”的政策基調(diào)，經(jīng)濟(jì)基本面緩慢向下、經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底時(shí)間延后的判斷暫時(shí)不變，我們維持對(duì)二季度市場(chǎng)整體向下的判斷。只不過(guò)，在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)與政策博弈規(guī)律下，當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)市場(chǎng)情緒異常敏感。市場(chǎng)對(duì)政策放松的預(yù)期會(huì)對(duì)我們之前判斷的股市震蕩下行造成一定的干擾，短期波動(dòng)，但二季度市場(chǎng)最終將回歸到反映“政策調(diào)控不改經(jīng)濟(jì)增速沿L型緩慢下降”的判斷的向下調(diào)整中。
本周統(tǒng)計(jì)局將公布三月份的工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存以及工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)庫(kù)存將延續(xù)回落，并且在企業(yè)生產(chǎn)動(dòng)力不強(qiáng)的情況下，庫(kù)存回落可能會(huì)有所加速；同時(shí)，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速繼續(xù)為負(fù)的概率非常大，疊加一季報(bào)披露的盈利下行風(fēng)險(xiǎn)兌現(xiàn)將對(duì)市場(chǎng)形成壓力。行業(yè)配置上，維持對(duì)估值防御、行業(yè)防御與逆周期投資行業(yè)的關(guān)注。
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