同力水泥：費用改善 退稅增加致業(yè)績超預(yù)期
事件：
公司2012 年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入19.73 億元，同比增長-2.75%；實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤為0.97 億元，同比增長8.61%；實現(xiàn)EPS 為0.29 元，Q1、Q2 分別為0.08、0.21 元。
點評：
公司業(yè)績超出我們此前預(yù)期。業(yè)績超預(yù)期的主要原因有：管理費用率的下降，營業(yè)外收入(主要為增值稅退稅)同比增加。
公司Q1、Q2 營業(yè)收入同比增速分別為-3.6%、-2.1%，營業(yè)成本同比增速分別為1.4%、1.3%。收入同比增速為負(fù)主要為水泥價格同比下滑，而成本同比增速為正主要由于煤炭價格同比上升。公司Q2 毛利率達(dá)到26.9%，環(huán)比Q1 的20.8%增加了近6 個百分點，毛利率環(huán)比提升主要由于河南省水泥價格的旺季提價效應(yīng)。我們測算公司Q2 水泥價格出廠均價環(huán)比上漲了15 元/噸左右。
管理費用率同比下降是公司利潤增長的原因之一。公司Q2、Q1 管理費用率分別為7.6%、7.8%，分別比去年同期降低2、3.2 個百分點。管理費用率的降低主要由于公司維修費用的降低所致。公司2011 年上半年維修費用達(dá)到1.24 億元，而2012 年上半年僅有0.58 億元。
增值稅退稅同比增加。公司上半年營業(yè)外收入達(dá)到4470萬元(Q1、Q2分別為1774、2697萬元)，而去年同期僅有443萬元(Q1、Q2分別為188、254萬元)。公司上半年營業(yè)外收入中絕大部分為增值稅退稅，達(dá)到4205萬元，去年上半年僅有204萬元。
公司凈利潤為1.4億元，而經(jīng)營性現(xiàn)金流達(dá)到4.1億元，盈利質(zhì)量高。公司Q1、Q2應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為13.2、14.4，環(huán)比、同比均出現(xiàn)持續(xù)改善。Q2存貨周轉(zhuǎn)率為2.4，較Q1的2.0出現(xiàn)環(huán)比改善。相比其他水泥企業(yè)，公司在經(jīng)濟衰退期仍能保持良好的盈利質(zhì)量，顯得難能可貴。
公司已經(jīng)完成義馬水泥(5000TPD，位于三門峽市)的收購，下半年有望增厚利潤。公司已經(jīng)完成了對義馬水泥的資產(chǎn)交割，并實現(xiàn)了人員進(jìn)駐，于2012-6-30開始并表。公司的生產(chǎn)經(jīng)營管理水平是國內(nèi)一流的(窯運轉(zhuǎn)率及成本控制能力可媲美海螺水泥)。隨著后期對收購資產(chǎn)的改造完成，該資產(chǎn)有望扭虧為盈，并在下半年貢獻(xiàn)利潤。
維持公司“買入”評級。我們預(yù)計公司2012-2013年EPS分別為0.75、0.93、1.11元，對應(yīng)PE分別為13.3、10.7、9.0倍，公司較同行估值優(yōu)勢明顯，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：區(qū)域產(chǎn)能超預(yù)期投放；宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇低于預(yù)期。
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