中國的家底有多厚？地方政府債務有多危險？企業(yè)的杠桿率有多高？杠桿率如何調(diào)整？ 2012-2014年中國經(jīng)濟在穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方式與控風險過程中面臨哪些挑戰(zhàn)？如何化解資產(chǎn)負債表風險？細讀中國社會科學院發(fā)布的《中國國家資產(chǎn)負債表2015》 報告，從這里，讀懂大國崛起的軌跡，讀懂“國家賬本”。

　　《中國國家資產(chǎn)負債表2015》顯示，無論何種口徑，中國的主權(quán)資產(chǎn)凈額均為正值，表明中國政府擁有足夠的主權(quán)資產(chǎn)來覆蓋其主權(quán)負債。因此，在較長的時期內(nèi)，中國發(fā)生主權(quán)債務危機應為小概率事件。

　　2007-2013年，國家總資產(chǎn)從284.7萬億元增加至691.3萬億元，增長406.6萬億元，年均增長67.8萬億元；同期，國家總負債從118.9萬億元增加到339.1萬億元，增長220.2萬億元，年均增長36.7萬億元。

　　同期，中國的凈資產(chǎn)從165.8萬億元增加到352.2萬億元，增長了186.4萬億元，年均增長31.1萬億元。

　　據(jù)此數(shù)據(jù)計算，國家負債率由2007年的41.8%提高到2013年的49%，上升7.2個百分點，年均提高1.2個百分點。

　　……

　　這一系列數(shù)據(jù)，有力地回應了若干國外機構(gòu)借中國地方政府債務問題浮出水面之際唱衰中國經(jīng)濟的“聒噪”。

　　而這些數(shù)據(jù)，均來自于國家金融與發(fā)展實驗室理事長李揚等人所著的《中國國家資產(chǎn)負債表2015——杠桿調(diào)整與風險管理》，該報告分析了2012-2014年中國經(jīng)濟增長與結(jié)構(gòu)調(diào)整的軌跡，揭示穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方式與控風險過程中面臨的挑戰(zhàn)。

　　《中國國家資產(chǎn)負債表2015》顯示，無論何種口徑，中國的主權(quán)資產(chǎn)凈額均為正值，表明中國政府擁有足夠的主權(quán)資產(chǎn)來覆蓋其主權(quán)負債。因此，在較長的時期內(nèi)，中國發(fā)生主權(quán)債務危機應為小概率事件。

　　當前中國資產(chǎn)負債表的結(jié)構(gòu)風險，主要表現(xiàn)為期限錯配、資本結(jié)構(gòu)錯配、貨幣和資產(chǎn)錯配。這些錯配既與發(fā)展階段相關(guān)，更與體制扭曲有關(guān)。因此，解決資產(chǎn)負債表風險，根本上還要依靠調(diào)整經(jīng)濟和金融結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式。

　　剖析總資產(chǎn)構(gòu)成

　　國家總資產(chǎn)包括居民住房、居民汽車、土地、企業(yè)固定資產(chǎn)和其他非金融資產(chǎn)等

　　所謂國家資產(chǎn)負債表，是將政府、居民、非金融機構(gòu)、金融機構(gòu)等所有經(jīng)濟部門在某一個時點上的所有資產(chǎn)和負債進行分類加總，得到反映總體存量的報表。

　　按寬口徑匡算，2014年中國主權(quán)資產(chǎn)總計227.3萬億元，主權(quán)負債124.1萬億元，資產(chǎn)凈值為103.2萬億元。而考慮到行政事業(yè)單位國有資產(chǎn)變現(xiàn)能力有限，以及國土資源型資產(chǎn)使用權(quán)無法全部轉(zhuǎn)讓，計算得出的窄口徑中國主權(quán)資產(chǎn)為152.5萬億元，相應的主權(quán)資產(chǎn)凈值為28.4萬億元。

　　但是，無論何種口徑，中國的主權(quán)資產(chǎn)凈額均為正值。而從發(fā)展趨向來看，中國各年主權(quán)凈資產(chǎn)均為正值且呈上升趨勢。這表明中國政府擁有足夠的主權(quán)資產(chǎn)來覆蓋其主權(quán)負債。但包括養(yǎng)老金缺口以及銀行顯性和隱性不良資產(chǎn)在內(nèi)的或有負債風險仍然值得關(guān)注。

　　“任何唱空中國經(jīng)濟的論調(diào)都是站不住腳的?！敝袊缈圃涸痹洪L、國家金融與發(fā)展實驗室理事長、社科院經(jīng)濟學部主任李揚曾公開表示。

　　李揚認為，無論何種口徑，中國的主權(quán)資產(chǎn)凈額均為正值，表明中國政府擁有足夠的主權(quán)資產(chǎn)來覆蓋其主權(quán)負債。因此，在較長的時期內(nèi)，中國發(fā)生主權(quán)債務危機應為小概率事件。

　　對此，興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家、華福證券首席經(jīng)濟學家魯政委對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，主權(quán)債務的首要問題并不是信用風險，而是流動性問題。

　　根據(jù)報告，2013年中國國家總資產(chǎn)691.3萬億元，總負債339.1萬億元，相應凈資產(chǎn)352.2萬億元，其中凈金融資產(chǎn)16萬億元。從資產(chǎn)凈值的角度來看，中國在2013年就已經(jīng)坐擁352.2萬億元的凈資產(chǎn)，家底很厚實。

　　國家總資產(chǎn)包括居民住房、居民汽車、土地、企業(yè)固定資產(chǎn)和其他非金融資產(chǎn)、農(nóng)村生產(chǎn)性固定資產(chǎn)等非金融資產(chǎn)、行政事業(yè)單位固定資產(chǎn)、事業(yè)單位無形資產(chǎn)、政府所擁有的資源性資產(chǎn)（土地），以及通貨、存款、債券、股票、外商直接投資、國際儲備資產(chǎn)等金融資產(chǎn)，以及對外凈資產(chǎn)（對外投資）。

　　以2013年為例，在國家總資產(chǎn)中，居民、非金融企業(yè)、金融企業(yè)和政府資產(chǎn)的占比分別為29.4%、30.3%、27.4%和12.9%。

　　2000年至2014年，國有企業(yè)總資產(chǎn)占非金融企業(yè)總資產(chǎn)的比例由43.8%下降到30.2%，工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)占非金融企業(yè)總資產(chǎn)的比例則從34.5%下降到27.4%。國有企業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模略有增加的同時其占比持續(xù)下降，反映了民營和非公經(jīng)濟崛起；工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模略有增加的同時其占比下降，則反映了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。

　　負債率六年上升7.2個百分點

　　報告發(fā)現(xiàn)，中國債務率的提高主要歸因于非金融機構(gòu)部門和政府部門

　　從國家層面資產(chǎn)負債率的變化趨勢看，2007年-2013年國家負債率由41.8%提高到了49%，整體負債率提高較快。其中，2009年、2012年和2013年上升較為明顯，分別上升2個百分點、3.2個百分點和1.5個百分點。這說明，國家負債率上升與國際金融危機和國內(nèi)經(jīng)濟下滑密切相關(guān)。

　　報告發(fā)現(xiàn)，中國債務率的提高主要歸因于非金融機構(gòu)部門和政府部門。

　　2014年末，中國實體部門（不含金融機構(gòu)）的債務規(guī)模為138.33萬億元，實體部門杠桿率為 217.3%；而中國經(jīng)濟整體（含金融機構(gòu)）的債務規(guī)模為150.03萬億元，全社會杠桿率為 235.7%。

　　1996－2014年，居民部門、非金融企業(yè)部門、金融機構(gòu)部門和政府部門杠桿率對全社會實體部門杠桿率增長的貢獻率分別為26.8%、32.1%、12.1%和28.8%。

　　報告認為，當前中國資產(chǎn)負債表的結(jié)構(gòu)風險，主要表現(xiàn)為期限錯配、資本結(jié)構(gòu)錯配、以及貨幣和資產(chǎn)錯配。這些錯配既與發(fā)展階段相關(guān)，更與體制扭曲有關(guān)。因此，解決資產(chǎn)負債表風險，根本上還要依靠調(diào)整經(jīng)濟和金融結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式。

　　基于資產(chǎn)負債表的一項重要改革任務是，建立政府財務赤字和債務可持續(xù)性預測模型。而國家資產(chǎn)負債表發(fā)揮作用的基礎(chǔ)是完善產(chǎn)權(quán)制度。各個地方的資源從產(chǎn)權(quán)來說都是國家的，但是地方政府如何分解、是否也有一定的產(chǎn)權(quán)、如何使產(chǎn)權(quán)或所有權(quán)之間在債務方面也有相應的責任，還需要明確。

　　對此，報告提出，政策當局正在沿著這個思路實施，比如地方政府杠桿向中央政府轉(zhuǎn)移，即地方去杠桿，中央加杠桿。鑒于目前我國地方政府的杠桿率為42.7%，而中央政府的杠桿率僅為15.1%，這種轉(zhuǎn)移存在客觀可能性，地方債務置換就是適例。

　　此外，從地方融資平臺貸款轉(zhuǎn)向政策性金融機構(gòu)負債，比如國開行，這也是另外一種由地方向中央轉(zhuǎn)移杠桿的形式。

　　而在對外資產(chǎn)負債表中則存在著貨幣和資產(chǎn)錯配問題。其集中表現(xiàn)，就是中國對外資產(chǎn)和對外負債的投資收益差額（中國對外投資與外方在中國投資的收益軋差）長期為負。

　　對此，魯政委對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，為扭轉(zhuǎn)此類錯配，在放松對資本和金融項目管制的過程中，應穩(wěn)步從貨幣結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)兩個層面推動我國資本和金融項目的結(jié)構(gòu)調(diào)整。比如說在資產(chǎn)方，應注重擴大內(nèi)需，放緩外幣定值資產(chǎn)（特別是債權(quán)類資產(chǎn)）的積累，在實施“藏匯于民”戰(zhàn)略中，大力促進對外直接投資和證券投資（特別是股權(quán)投資）。

　　但是，由于中國的外匯儲備要保留流動性，只能投向高流動性低收益的資產(chǎn)，且要穩(wěn)定隱含的匯率水平，比如說在目前的水平上下浮動200個基點以內(nèi)。所以匯率市場化改革要成功，才是根本的解決之道，否則把過多資產(chǎn)投到低流動性高收益的資產(chǎn)，容易導致崩盤。

　　總債務30萬億、凈資產(chǎn)78萬億 地方政府債務危險嗎？

　　《中國國家資產(chǎn)負債表2015》顯示，截至2014年底，地方政府總資產(chǎn)108.2萬億元，總負債30.28萬億元，凈資產(chǎn)77.92萬億元。

　　從2010年年底至2013年6月底的兩年半時間內(nèi)，全口徑的地方政府性債務余額增長了7.2萬億元，增幅為67.3%，年復合增長率為22.9%。這一增速雖然低于2009年61.92%的水平，卻超過了同期GDP的年均增長8.5%的水平。

　　數(shù)據(jù)可見，地方政府掌握的資產(chǎn)足以支持負債。而從地方資產(chǎn)負債表的內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，負債方占比較大的兩項分別是借入款項和債券融資。與地方融資平臺相關(guān)的銀行貸款、城投債以及基建信托仍然占有較大比重。

　　2000－2014年，中國的主權(quán)負債從21.4萬億元增加到124萬億元，增長102.6萬億元，年均增長7.3萬億元。其中，國有企業(yè)債務和地方政府債務對主權(quán)負債增長的貢獻率分別為53.8%和25.7%。

　　在此14年間，國有企業(yè)債務和地方政府債務增長極為迅速。國有企業(yè)債務增長55.2萬億元，年均增長3.9萬億元；地方政府債務增長26.4萬億元，年均增長1.9萬億元。

　　報告顯示，地方債務風險總體可控，地方政府基本上不存在無力償還債務的“清償力風險”。但需要關(guān)注的風險點為，“地方政府債務增速仍然較高；籌資結(jié)構(gòu)趨向復雜化；債務集中到期償付的流動性風險不容忽視；區(qū)域和部門的局部風險值得關(guān)注；現(xiàn)有償債基礎(chǔ)具有一定的不可持續(xù)性；或有債務的風險敞口正在擴大?！?/font>