招商地產(chǎn)：全年業(yè)績高增長無憂 杠桿提升空間大
營業(yè)收入同比增長25%，但由于報(bào)告期內(nèi)未資本化財(cái)務(wù)費(fèi)用增加及合作項(xiàng)目結(jié)算較多，導(dǎo)致歸母凈利潤同比下降17%。上半年綜合/房開業(yè)務(wù)毛利率49.9%/52.6%，均較去年同期提高2 個(gè)百分點(diǎn)以上。營業(yè)利潤增幅明顯低于收入，主要原因?yàn)閳?bào)告期內(nèi)不符合資本化條件的借款增加，引起財(cái)務(wù)費(fèi)用增加所致，上半年財(cái)務(wù)費(fèi)用1.7億元，去年同期僅為-0.7 億元，未來若公司調(diào)整借款結(jié)構(gòu)，這一負(fù)面影響或有望降低。此外，由于報(bào)告期內(nèi)合作項(xiàng)目結(jié)算占比較高，少數(shù)股東損益達(dá)4.9 億元，同比大幅增長39%，導(dǎo)致歸母凈利潤同比下降。
下半年可結(jié)貨量更多，而去年結(jié)算相對(duì)集中于上半年，全年業(yè)績高增長無憂。11年以來銷售持續(xù)高增長帶來充足可結(jié)貨量，上半年末賬面預(yù)收款215 億元，其中約111 億元將于年底前達(dá)到結(jié)算條件，再加上深圳伍茲公寓等將于下半年銷售、年底前竣工項(xiàng)目，預(yù)計(jì)下半年可結(jié)貨量遠(yuǎn)超上半年，維持全年業(yè)績同比增長三成的預(yù)測。
銷售增長繼續(xù)領(lǐng)跑一線房企，預(yù)計(jì)全年銷售300 億元(+43%)，超預(yù)期可能性大。上半年實(shí)現(xiàn)簽約銷售161 億元，同比大幅增長136%。據(jù)我們跟蹤測算，公司1-7月簽約銷售約190 億元，已達(dá)到11 年全年的90%，在一線龍頭中保持領(lǐng)先。
資金充裕，杠桿提升空間大，下半年資源拓展有望再超預(yù)期。公司上半年經(jīng)營性現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)為正，上半年末賬面現(xiàn)金179 億元，較去年末增加35 億元；凈負(fù)債率降至24%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，下半年資源拓展空間大。公司將以“一、二線城市為主，三四線城市核心地段為輔”，積極拓展項(xiàng)目資源，并依托集團(tuán)資源爭取以合理成本獲取優(yōu)質(zhì)土地。
12-14 年EPS1.96/2.55/3.33 元，PE11/8/6 倍，RNAV33 元。12 年全年業(yè)績及13年的53%已鎖定。公司銷售業(yè)績遠(yuǎn)超年初我們及市場的預(yù)期，全年仍有超預(yù)期可能，公司及集團(tuán)“提速發(fā)展”的戰(zhàn)略已落到實(shí)處，并將在較長時(shí)期內(nèi)繼續(xù)領(lǐng)跑一線公司。將通過香港國際融資平臺(tái)“借船出海”以及深圳前海“金改”，長期保持低成本融資優(yōu)勢。公司是龍頭房企中唯一具有強(qiáng)烈的業(yè)績提升拐點(diǎn)預(yù)期的公司，是行業(yè)調(diào)整中少有處在自身發(fā)展通道中的高增長公司。我們看好在持續(xù)政策調(diào)控下行業(yè)集中度加速提升背景下龍頭房企的投資機(jī)會(huì)，中長期內(nèi)，公司估值仍有提升空間，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
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